标榜自己在“天安门正南 50 公里”做产业新城的华夏幸福，又卖股权了。这次，它把 5.69% 的股权，以 42 亿元卖给了平安。

就在半年前，华夏幸福才作价 137.7 亿元向平安转让了 19.70% 的股权，在当时交易后，平安成为了华夏幸福的第二大股东。

作为地产新秀，华夏幸福依靠产业新城模式，从环京地区起步，迅速跻身 A 股地产行业前五。但 2018 年以来，华夏幸福的日子似乎并不好过，成为 2018 年以来市值缩水最多的地产公司。其迅速扩张的步伐和产业模式也为其埋下了资金周转的隐患。

实际上，虽然同为地产公司，但华夏幸福的模式与其他地产公司有很大区别。

华夏幸福是做产业园区开发的，而且是以 PPP 模式来进行。就是说，华夏幸福先与地方政府签订排他性协议，政府出地、华夏幸福出钱出力，一起规划建设一个产业园区，然后华夏幸福招商引资。

在这一过程中，地方政府可以获得土地使用权出让收入、招商引资带来的新增税收收入等。这新增的收入，地方留存部分按一定比例纳入财政预算支出管理，第二年再按合同约定的金额支付给华夏幸福。而在此之前，华夏幸福要垫支全部的开支，并且，如果当年财政没有增量，政府则不需要支付服务费用。

也就是说，地方政府应支付给华夏幸福的款项实际上是一个分红收入，而不是以地方政府信誉作为担保的债务，如果产业园区招商引资做的不好，地方政府财政收入增加有限，那么华夏幸福是无法收回已经垫支的款项的，可以说是“名债实股”。

除了寄望于产业园能吸引大量的企业签约，PPP 模式还有一个特点，就是回款周期特别长。

华夏幸福的营业周期（营业周期＝存货周转天数+应收账款周转天数+预付账款周转天数-应付账款周转天数-预收账款周转天数）从 2013 年的 1.81 年上升为 2017 年的 4.30 年。

这么长的营业周期，意味着企业需要垫付大量的资金。

相比之下，万科的经营周期大约为 1 年，碧桂园的大约为 2 年。就这样，万科现在说要“活下来”，碧桂园则说要“高周转”，华夏幸福的压力肯想而之。

支撑华夏幸福这样经营的，是融资能力。

根据各年年报，2013-2017 年，华夏幸福累计购买经营性用地 1994 万平方米，买地资金支出 587 亿，拿地成本平均 2944 元/平。而支撑华夏幸福这样大幅扩张的，一直是其相对强大的融资能力。2016 年、2017 年，华夏幸福以各种方式融资分别达到 254 亿、571 亿；而 2013-2018 年上半年，融资累计高达 1084 亿。

但从 2018 年下半年起，由于去杠杆进一步深入，支撑华夏幸福业务发展的融资受到限制，它的资金周转开始出现问题。经营现金流、筹资现金流通通由正转负，甚至收到上交所多达 18 个问题的问询函，详细问及其资金状况。

也是在这种情况下，从 2018 年三季度以来，华夏幸福相继 138 亿引入平安成为第二大股东，又向万科出售环京多个项目的股权回收 32 亿。现在还开始用平安的名义来融资。

但它整个商业模式，还是要承受巨大的风险和资金压力，还是要看有没有足够多的企业从城市搬到郊区。

题图来源：Pixabay

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